T客汇：李哲

近期，麦达数字联合T客汇举办了第二场公开课。定期举办的麦达公开课旨在帮助创业者解决他们在创业过程中遇到的问题，给创业者提供投融资渠道。本场公开课主题是“资本寒冬下中小微企业的创业融资”，主讲嘉宾东方富海合伙人陈利伟老师分享了他在证券及投融资行业15年的经验。

演讲的结尾部分，陈利伟探讨了TS中几个核心的商业条款，以及新三板对于融资和资本运作的价值。

如何把握TS中的商业条款

首先，估值重要吗？估值当然重要，因为它反映了一个创业团队的价值，也反映了公司股权和股权稀释的程度。但陈利伟同时表示：“估值也可以不重要，因为如果事情没做成，曾经的估值都是昙花一现。”这两年，我们可以很明显地看到，一家公司即使有10亿人民币的估值，也不能说它是绝对安全的。在市场的风云变幻当中，也是说没就没了。所以，陈利伟建议，在公司融资的过程中，估值不应该成为创始人优先考虑的内容。

其次，到底该融多少钱？陈利伟建议，在B轮之前，公司最好采用“小步快跑”的融资策略，具体的融资金额需要看公司未来半年或8个月需要的资金量。如果说B轮之前打的是“游击战”的话，那么B轮之后可能就要打“阵地战”了。也就是说，公司需要一笔大规模的融资，打一场硬仗。这时候，融资的频率就需要降低了。

第三，接不接受对赌条款？陈利伟认为，对赌的结果往往是双输，而且公司在B轮之前是不需要对赌条款的。所谓对赌是在公司的发展处在相对平稳的阶段才适合出现的商业条款，其基础是大家对行业和公司的发展都有了一个基本的判断。

第四，为什么要有回购？很多创业者对回购这一话题比较敏感，而陈利伟表示，投资的风险很大，“投资人想要的只是对自己投出去的资金在几年之后的追索权，这一点还是可以理解的。”

此外，拖售权是否一定有陷阱？对此，陈利伟表示，拖售权本质上是投资人在为创业者，同时也在为自己寻找未来的退出路径。与国内情况不同的是，国外的创业者在创业过程中都是有两手准备的，一是IPO，二是被并购整合。所以国外的投资人在提出“拖售权”的时候，创业者是欢迎的，只不过会制定一些具体的“拖售权”条款。但是国内的创业者普遍来说是不够理性的，都觉得自己的公司未来可以上市。但是陈利伟提醒大家，创业公司未来成功上市的可能性是非常小的，大部分公司未来的出路只有两条——破产和被并购整合。

最后，如何处理董事会中投资人的一票否决权？这是很多创业者最忌讳的一点，认为自己的自由裁量权受到了限制。其实，“财务投资人是不会参与公司日常管理的，所以投资人行使一票否决权的空间是很小的。”陈利伟说，“另一方面，投资人提出一票否决权的目的是要求创业者在公司重大事项上要与投资人进行详细沟通。”所以，一票否决权本质上是投资人要求的充分知情权，创业团队要做的是和投资人详细探讨一票否决权的详细条款。

新三板对于融资和资本运作的价值

新三板看起来和融资没有必然联系，但是，“新三板是创业企业在投融资过程中一定会面临的问题。”陈利伟说，“新三板在国家层面上是双创战略下资本市场的一项重要改革举措。”有了新三板，中国的资本市场就变成了多层次的，创业者可以更快地融入资本市场。陈利伟认为，新三板有以下三个方面的价值可以利用。

第一，新三板市场的融资功能。公司在发展到B轮之后并且离上市还有很长一段距离的时候，创始人可能在一级市场已经找不到融资目标和投资人群体了。新三板就为创业者打开了新的融资渠道，从一级市场融资扩展到一级半市场融资，融资对象和投资人结构发生了变化。而一级半市场，陈利伟提到，也是一个非常庞大的市场，资金存量达到几万亿。

第二，新三板市场使企业的股权激励变得有价值和有意义，在人才争夺战中占领先机。创业企业愿意采用股权激励来激励人才，但是不同的员工对公司股权的理解是不同的。在公司股权没有明确的流动性和短期变现可能性的情况下，股权激励对一些人来说可能价值并不大。但公司一旦在新三板上市后，情况就完全不一样了。这样，股权激励才能落到实处，对吸引人才起到非常大的作用。

第三，在新三板挂牌，高估值的时候可以搞并购等资本运作，实现外延式扩展。现在我们可以看到，新三板上的龙头企业已经做了大量的并购。另外，有很多三板公司利用新三板的融资渠道收购上市公司，直接跨到A股市场，实现了弯道超车。

陈利伟认为，未来3年，资本市场改革的着力点在多层次资本市场，多层次资本市场的核心在新三板市场，这对于初创企业是难得的机遇，一定要抓住。

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