关于中国 PE 历史与发展，九鼎投资董事长蔡雷做了「从 C 到 A：中国 PE16 年」的主题演讲，与大家分享了自己的观点。

       业界对于 PE 这个概念尚没有完全标准统一的解释。PE 主要是投资非上市企业，但也可以投上市公司；控股可以做，参股也可以做；实业可以做、不动产也可以做。而蔡雷所理解的 PE 最核心的特点有两个：第一是一种主动性的资本，不是纯被动性投资；第二是一种对接金融和实业、既有金融特色也有产业属性的两栖资本，跨界与混搭。

        此外蔡雷表示，PE 还有一个特点，就是靠天吃饭，离不开天气和土壤。决定 PE 的土壤和天气的，实际上是所在的实体经济、依托的产业格局及金融市场发展情况，不同的成长环境决定了不同的 PE 模式。

        基于这种理解，PE 有两种最典型的模式。一个是最初最纯正的 PE，也就是并购投资模式，蔡雷将其定义为 A（America）模式。另一种是中国模式，或者叫 C(China) 模式，其核心是成长型投资，实际上就是典型的新兴市场的模式。

        而这两种模式其实是两种极端状态，大量的 PE 模式还是处于 C 模式与 A 模式的中间形态或混合状态。中国的经济、产业和金融处于快速变化之中，中国 PE 从 C 到 A 是必然趋势。从 C 到 A 的过程，是中国 PE 的发展历程也是中国 PE 的未来方向。

        蔡雷介绍了从 C 到 A 的四个阶段：

        第一阶段，就是经典的中国模式，关键词是成长（Growth）。

        时间段是从 2000 年到 2008 年金融危机之前，当时中国经济增长处于黄金时期，整体经济增长超过两位数，资本市场不发达，整合并购也有，但也是基于成长的整合并购。这一阶段投资成功的关键是找到行业龙头，是中国 PE 的拓荒期和启蒙期，当时不论中外 PE 机构都是在五星级酒店里谈生意，不需要到处去打打杀杀，典型的贵族范，可谓中国 PE 的「贵族时期」。

        第二阶段，就是 Pre-IPO，关键词是上市（IPO）。

        是从 2009 年到 2013 年，这一阶段产生的原因是，金融危机后经济增长动力减弱了，很多企业尤其是民营企业之间竞争加剧，在股权性资本方面也要竞争，所以企业就需要上市。以 2009 年创业板开设为标志，中国资本市场开始快速发展。

        这一时期是中国本土 PE 机构大量涌现快速成长的时期，可称为「草莽时期」。但由于模式比较简单，大量专业机构和非专业机构蜂拥而至，最后成为了「全民 PE」。

        第三阶段是整合型投资阶段，关键是词是整合（Consolidation）。

        经济增速从 8% 降为 6%，但资本市场持续发展，利用资本市场进行产业整合成为企业成长和成功的关键。

        这一阶段各种企业都面临瓶颈，但是靠精细化管理来突破，还是靠产业整合来成长，答案是后者。通过行业内的横向整合提高市场份额，通过产业上下游的整合打通产业链，去国外整合将版图从中国扩张到全球，传统线下企业整合线上企业、或者线上企业整合线下企业。这些整合将显著提升企业的竞争力，也通过整合获得的协同效应来实现业绩和市值的增长。

        整合型投资有两种具体模式，一种是基于龙头的产业整合，另一种以 Roll-ups 模式打造龙头的产业整合。由于大规模的产业整合，蔡雷判断未来 5-10 年中国绝大多数的产业格局将确定下来。随着中国大量产业龙头的出现，这个时期的中国 PE 也将英雄辈出，可谓中国 PE 的「英雄时期」。

        第四阶段，就是经典的美式并购投资，收购型投资，关键词是杠杆（Leverage）。

        蔡雷认为，中国还没有到真正意义上以杠杆收购和管理改进为主要特点的收购型投资时期。因为中国的大量企业还是第一代创业者掌舵，很难去简单收购，即使收购了也没有多少可以改进的空间。此外，最近收购上市公司的主要机构都是纯粹的金融机构，最大也是唯一的优势就是钱。即使做了控股，也还是财务投资人。这种情况下当「野蛮人」，从上到下都不支持。

        展望一下，中国的收购型投资时代一定会到来。中国也将会出现一批真正的 PE 贵族，甚至是国际巨头。沉静坚定，能力超群，影响和决定着产业和世界的未来。

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